Market Cap < NCG = Oportunidade de investimento?
Estudo empírico de empresas negociadas abaixo do valor do seu capital de giro
Investir em empresas negociadas abaixo do capital de giro.
Essa é a essência de um dos direcionamentos atribuído a Warren Buffett em sua fase inicial, fortemente influenciada por Benjamin Graham e pelo investimento em negócios profundamente subvalorizados.
Mas esse conceito funciona na prática?
E mais: funciona no Brasil?
Nesta edição, busco responder a essas perguntas por meio de um estudo empírico, avaliando o desempenho de uma carteira teórica formada exclusivamente por empresas brasileiras negociadas abaixo do valor de sua necessidade de capital de giro.
Reforço desde já: trata-se de um exercício metodológico, não de recomendação de investimento. Consulte o Disclaimer completo aqui.
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O que é a Necessidade de Capital de Giro (ou NCG)
Antes de avançar, é importante alinhar conceitos.
A Necessidade de Capital de Giro (NCG) representa o capital requerido para manter a operação da empresa funcionando no curto prazo.
Em termos práticos, reflete a diferença entre ativos e passivos operacionais circulantes.
Uma NCG baixa ou negativa indica que a empresa consegue operar (em alguns casos, até crescer) sem depender continuamente de capital externo, pois o próprio ciclo operacional financia o negócio.
Por que comparar Valor de Mercado com NCG?
A lógica atribuída a Buffett é bem simples:
Quando o valor de mercado é inferior à NCG, o mercado está precificando a empresa como se a operação não tivesse valor.
Na prática, o investidor estaria comprando caixa, estoques e recebíveis com desconto, levando o negócio operacional “de graça”.
Buffett explorou esse tipo de assimetria no início da carreira, mas sempre destacou uma condição essencial: os ativos precisam ser reais, líquidos e o negócio não pode estar destruindo valor.
Caso contrário, o desconto pode ser uma armadilha.
Em resumo:
Valor de Mercado < NCG → possível ponto de partida para análise de oportunidade
Isso funciona no Brasil?
Para testar a aplicabilidade do método no mercado brasileiro, identifiquei, ao longo dos últimos 15 anos, todas as empresas listadas que negociaram abaixo do valor de sua NCG, utilizando a base de dados da Apolo.
A primeira constatação é clara:
Quanto maior o número de empresas abaixo da NCG, mais deprimido está o mercado como um todo.
Esse padrão fica evidente ao cruzar o número de ativos com market cap < NCG com o Ibovespa em dólar (EWZ).
Os picos ocorreram em 2015 e novamente em 2024–2025, períodos de forte pessimismo.
O oposto ocorreu em 2019, quando apenas três empresas passaram no filtro, refletindo a euforia pré-pandemia.
O indicador gera retorno na seleção individual de ações?
Para responder a essa pergunta, simulei uma carteira teórica, sem rebalanceamento, com pesos iguais nas 25 empresas que, ao final de 2015, apresentavam NCG/Valor de Mercado entre 0 e 1.
Considerando retorno total (valorização + dividendos), os resultados foram:
6 empresas tiveram perdas entre 90% e 100%;
12 superaram o Ibovespa (retorno anual > 15% a.a.);
13 ficaram abaixo do Ibovespa;
Retorno total da carteira:
~1332% com PRIO
~565% sem PRIO;
Retorno anualizado:
30,5% a.a. com PRIO
20,9% a.a. sem PRIO, ambos acima do Ibovespa.
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Os destaques negativos
O estudo também deixa claro que o indicador, quando usado isoladamente, pode ser um péssimo filtro.
Casos como Oi e Gafisa ilustram bem isso: empresas estruturalmente ruins, destruidoras de valor, que apareciam “baratas” apenas por essa métrica.
Chama atenção também a forte presença de construtoras e incorporadoras na lista.
Com exceção de Direcional e Cyrela, todas perderam para o Ibovespa no período.
Isso ocorre porque, nesse setor, a NCG costuma ser inflada por ativos pouco líquidos, como estoques de imóveis, terrenos e recebíveis longos, distorcendo a leitura do indicador.
Quem aparece no filtro hoje??
Aplicando o mesmo critério atualmente, as empresas negociadas abaixo da NCG incluem:
AERI3 | AERIS
AGXY3 | AGROGALAXY
AMBP3 | AMBIPAR
AMER3 | AMERICANAS
AMOB3 | AUTOMOB
CAML3 | CAMIL
ETER3 | ETERNIT
EVEN3 | EVEN
GFSA3 | GAFISA
HBOR3 | HELBOR
MYPK3 | IOCHPE-MAXION
JFEN3 | JOÃO FORTES
KRSA3 | KORA SAUDE
MELK3 | MELNICK
GOAU4 | METALÚRGICA GERDAU
MTRE3 | MITRE REALTY
MRVE3 | MRV
MLAS3 | MULTILASER
PDTC3 | PADTEC
POSI3 | POSITIVO
LJQQ3 | QUERO-QUERO
RAPT4 | RANDON
ROMI3 | ROMI
TASA4 | TAURUS
TRIS3 | TRISUL
TUPY3 | TUPY
VVEO3 | VIVEO
VIVR3 | VIVER
As “bombas”
Parte dessas empresas provavelmente seguirá o mesmo destino de nomes da lista de 2015: perda permanente de capital.
Casos como Agrogalaxy, Ambipar e Americanas refletem riscos já amplamente precificados pelo mercado e exigem extremo ceticismo.
As possíveis joias
Por outro lado, quando cruzo esse filtro com análises adicionais (qualidade do negócio, geração de caixa, estrutura de capital e retorno sobre capital) alguns nomes passam a merecer estudo mais aprofundado:
CAML3 | Camil
MYPK3 | Iochpe-Maxion
RAPT4 | Randon
ROMI3 | Romi
TUPY3 | Tupy (clique aqui para acessar o estudo de valor intrínseco)
Conclusões
Chego a três conclusões principais:
A quantidade de empresas abaixo da NCG é um termômetro de pessimismo do mercado;
Uma carteira formada apenas por esse critério numérico superou o mercado, mesmo excluindo outliers;
As perdas permanentes observadas poderiam, em grande parte, ser evitadas com análise qualitativa mínima, potencializando ainda mais os resultados.
Espero que este estudo contribua para ampliar sua visão sobre filtros quantitativos e seleção de ações no longo prazo.
Reforço que este post foi um exercício metodológico, e não uma recomendação. Por isso, é fundamental que você consulte o Disclaimer completo disponível neste link.
Por hoje é só.
Forte abraço e até a próxima!
Parabéns pelo conteúdo!